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破解亞洲公司估值偏低難題

來源：工商時報網

文／陳敏蘭（瑞銀財富管理亞太區首席投資總監）

　　儘管亞洲企業在本地乃至全球市場都頗具影響力，但其估值仍遠低於美國同類企業。核心問題在於，亞洲公司的股東權益報酬率（ROE）較低，意味著股東資本運用的效率不佳。MSCI亞洲指數的五年平均ROE僅為10％，而MSCI美國指數超過19％。

　　這種估值差距是由一系列因素所致，包括公司治理不完善、資本配置效率偏低以及資產負債表分散、非核心資產拖累等。在東南亞，「集團折價」（Conglomerate Discount）現象尤其明顯，據諮詢公司貝恩估算，投資人對大型集團企業的估值，較各子公司總值低約7％至43％。

　　日本和新加坡等國從政府、監管機構到國有企業，數十年來持續以不同的方式，推動自上而下的變革。然而，由於估值仍在相對低檔，改革勢頭再次提速。本輪資本市場改革能否結構性提振估值，並釋放亞洲企業的真正價值？實質性的改革才剛剛拉開序幕。

　　以日本為例，市場存在大量ROE偏低的公司，低廉的融資成本削弱了改革動力，複雜的交叉持股更添了股東推動改變的難度。2012年「安倍經濟學」的「第三支箭」曾試圖解決此一問題，結果喜憂參半。轉折點終於在2023年出現。東京證交所發佈企業「光榮榜」，每月公布制定了資本效率計畫的公司榜單，間接給未上榜公司壓力。

　　此舉已初見成效：東證指數在2023年至2024年期間飆升逾50％。日本企業也加快了股票回購和業務結構改革。

　　2025年以來，已宣布的股票回購規模達12兆日圓，超過去年全年總額。即便如此，提升空間仍然不小。日本企業的股價淨值比僅1.4倍，遠低於美國公司的近5倍。

　　新加坡儘管過去兩年部份龍頭公司估值有所上升，但總體估值偏低的問題仍揮之不去，尤其是中小型股。在新加坡交易所約四分之三上市公司的ROE低於10％，約60％的公司股價低於淨資產值，股價淨值比中位數僅為0.8倍。

　　不同的是，新加坡股市面臨的部份挑戰在於成交量較低，原因包括散戶參與度不高、研究覆蓋面不足以及小型公司過往的治理問題。此外，IPO數量不多，進一步削弱了市場流動性，比如，2024年僅有四隻新股上市，卻有20家公司退市。新加坡金管局去年8月成立了工作小組，致力於解決問題，有兩項舉措尤其值得關注。

　　首先，政府啟動了50億新幣的「證券市場發展計畫」，透過基金管理公司投資新加坡本地股票，目前已向三家資管公司撥出11億星幣。若能妥善執行，這有望提振投資人信心，進而吸引資金流入，帶動估值擴張。其次，新加坡金管局工作小組可望在年底前公佈具體的「價值提升」方案。相關舉措若能提升資產周轉率、利潤率和財務效率，進而改善企業報酬，將為估值再上一層樓增添動力。

　　總體而言，30年來亞洲企業已日趨成熟並走向國際化，但在創造持久的股東價值方面仍未見太大的進展。政府和監管機構已加快改革步伐，接下來要看企業如何採取行動了。

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