第 235 期 (2019年3月份)
當前中國大陸經濟形勢與經濟政策走向作者：高 長
去年中國大陸經濟成長 6.6%，儘管實現了 年初設定的 6.5% 成長目標，但卻是過去 28 年 來表現最差的一年。依季度比較，去年經濟成長 率呈逐季降低趨勢，從第一季的 6.8% 到第二季 6.7%、第三季 6.5%、第四季 6.4%，經濟下行 壓力迄今仍然存在。 中國大陸經濟下行壓力有增無減，主要是因 去槓桿、去產能、調結構等政策，加上中美貿易 爭端，對經濟成長的動能和信心造成較大的負面 衝擊，亦影響金融市場穩定。固定資產投資顯著 減緩，民間消費之增速也自年中開始迭創歷史新 低。儘管中國大陸政府自去年 7 月開始採取一系 列財政和貨幣政策措施，試圖扭轉經濟衰退之勢； 但嚴格說來，這些措施的成效不彰。
經濟下行壓力有增無減
不久前中國大陸官方公布今年1-2月經濟 運行概況指出，工業增加值同比成長 5.3%，較 去年 12 月下滑 0.4%；製造業投資成長 5.9%， 較去年全年大幅回落 3.6%，主要受到 PPI 和獲 利持續下滑、需求疲軟的影響。此外，受到房地 產相關消費的拖累，社會零售消費增速同比成長 8.2%，較前值下滑 0.8%；固定資產投資同比成 長 6.1%，較前值上升 0.2%。 今年1-2月進出口呈現疲軟之勢，進口同比- 4.6%，較去年 12 月回升 1.3 個百分點，與增加 自美國進口農產品有關；出口同比 - 4.6%，與去 年 12 月出口增速持平，主因為外需收縮。值得 一提的是，中國大陸對美國連續 3 個月的出口呈 現負成長，顯示中美貿易摩擦的影響已經顯現。 由於中國大陸 2 月製造業 PMI 出口新訂單指數僅 45.2%，連續 9 個月低於臨界點，創 10 年新低， 顯示出口形勢依然嚴峻。 2 月製造業 PMI 為 49.2%，較上月回落 0.3 個百分點，連續 3 個月低於榮枯線，創 2016 年 3 月以來新低。主要是生產、進口、出口新訂單、
從業人員等指數下滑。從生產端看，PMI 生產指 數49.5%，較上月回落1.4個百分點；在需求端， 內需表現優於外需，出口形勢嚴峻。新訂單指數 為 50.6%，較上月回升 1 個百分點，主要由於地 方專項債提前發行、貨幣寬鬆等逆週期調節逐漸 發揮作用，基建投資帶動。 李克強在3月全國人大、政協兩會上的政 府工作報告指出，今年中國大陸面臨諸多問題， 首先是外部輸入性風險上升，出口面臨的壓力 巨大。主要是因全球主要經濟體相繼走弱、經 濟成長動能不足。今年 1 月下旬，IMF 發布世界 經濟展望報告，三個月來第二度調降 2019 年和 2020 年的經濟增速預測；IMF 認為，貿易問題、 債務問題、英國脫歐案等都是全球經濟面臨的風 險因素。
內外部經濟環境風險多
其次是中美貿易戰的衝擊。中美貿易戰自去 年 7 月正式開打，今年的出口貿易和企業利潤減 損將更明顯，也就是說，關稅制裁和反制裁對中 共的真正打擊才剛要開始。中美貿易戰的長遠影 響，包括談判可能推遲政策對經濟衰退的反應， 因為官員都抱持觀望態度，在這個猶豫不決的期 間，就業市場疲弱和資產價格下跌的問題，可能 沒能在第一時間採取應對措施而變得棘手。 第三是面臨消費增速減緩、有效投資成長乏 力等新問題。中國大陸整體經濟自去年 9 月開始 明顯放緩，消費表現轉弱，無疑是其中最大的裂 口。尤其自 10 月起，連續兩個月消費稅收入較 上年同期分別下跌了 62% 和 71%；10 ～ 12 月 的增值稅收入亦出現負成長，這些現象顯示，中 國大陸經濟衰退的嚴重程度，可能超出政府承認 的。消費低迷不振，直接衝擊企業的營銷和獲利， 進一步影響投資意願，民間投資成長乏力其來有 自。 中國大陸決策層對於今年經濟預期並不樂觀，在這種情況下，加大政策寬鬆力度在所難免。 今年的宏觀政策基調，強調強化逆週期調節，穩 定總需求的財政與貨幣政策勢將傾向寬鬆；應對 中美貿易摩擦等複雜的國際問題則將溫和且更具 彈性。 「穩增長」是今年李克強施政的首要任務， 經濟成長的目標訂為 6% ～ 6.5%，各種跡象顯 示，今年將更加依賴財政政策來支持經濟成長。 財政赤字率訂在 2.8%，較去年預算高出 0.2 個 百分點；具體的措施主要包括減稅、降費、增加 地方專項債支持擴大基礎建設投資。 李克強在政府工作報告中宣布，今年減稅降 費的目標2萬億元，約占GDP的2%，較去年 預定的 1.3 萬億元目標增加許多，大大超出市場 的預期。減稅的重點在降低製造業和小微企業的 稅負，製造業增值稅率由現行 16% 降為 13%， 交通運輸、建築業等行業由10%降到9%；另外， 繼續推進個人所得稅提高起徵點和專項附加扣除 額度等。
財政貨幣政策將更寬鬆
降費方面，主要在降低企業社保繳費負擔， 下調城鎮職工基本養老保險單位繳費比例，從現 行的 18 ～ 20% 降到 16%；並持續階段性降低 失業和工傷保險費率政策；降低製造業用電成本， 一般工商業平均電價再降低 10%；對勞動密集 型企業提高補貼。 關於增加地方專項債，今年擬安排的地方政 府專項債券，將比上年度增加8,000億元人民 幣，達到 2.15 萬億元，連續 5 年擴大規模，主 要在為重點項目建設提供資金支持，同時協助地 方政府防範化解債務風險。擬增加的基礎設施投 資，主要包括鐵路投資 8,000 億元、公路水運投 資 1.8 萬億元等。 關於貨幣政策，不再提「保持中性」，提出 「穩健的貨幣政策保持鬆緊適度，強化逆週期調 節」；要求「M2 和社會融資規模增速要與 GDP 名義增速相匹配」，這些說法與過去的表述有所 不同。一般預料，今年貨幣政策的調整空間將有 所擴大；伴隨積極財政政策之運作，貨幣政策將 充分協調配合，整體上預料會比 2018 年寬鬆。 不過，政策寬鬆應不至於導向「大水漫灌」，儘管在政府工作報告中提到「降低實際利率水 準」和「適時運用存款準備金率、利率等數量和 價格手段引導金融機構擴大信貸投放」，預期今 年調降基準利率的可能性不高，而為減輕企業的 流動性短缺問題，銀行存款準備金率或有可能調 降 1 ～ 2 個百分點。 為解決銀行間市場流動性寬裕與民營和小 微企業融資難、融資貴的結構性問題，中國大陸 央行曾著手採用定向降準、定向中期借貸便利 (TMLF) 等措施，還透過其他政策工具特別支持 民營企業，包括支持民營企業債券融資、股權融 資、私募支持基金、提高授信業務考核權重和設 定「一二五」目標等；該趨勢在今年預料仍會得 到延續和強化。
逆週期政策效果難料
中國大陸正在使用幾乎所有可能的政策工 具，來對抗持續的經濟放緩。不過，這些擴張性 政策的刺激效果不可能立竿見影，悲觀論者甚至 認為，最後的效果可能會令人失望。舉例來說， 產能過剩是導致中國大陸工業部門表現疲軟的一 個主要原因，這是無法透過降低增值稅來解決 的。同樣的，增加基礎設施投資或許可增加就業 機會，有利於刺激經濟，但由於中國大陸面臨的 市場飽和與產能過剩等結構性問題仍然突出，4.6 萬億元投到製造業和基礎設施，猶如 2008 年那 一輪刺激政策的翻版，或將增添新的過剩產能， 進一步加劇供需失衡。尤其，過多的刺激措施追 求「穩增長」，也有可能讓中國大陸過去多年在 紓解結構性經濟問題上的努力前功盡棄。 其實，信貸擴張對產出的拉動作用已不比往 昔。IMF 的研究指出，2008 年間，創造人民幣 1 萬億元產出，需對應投入人民幣 1 萬億元信貸 資金；而目前要創造同樣規模的 GDP，則需要 投入人民幣 3.5 萬億元信貸資金。依此推估，今 年的減稅和擴大支出效果可能最多只能達到過去 的三分之一。換個角度說，目前中國大陸經濟量 體已經變得更大，相對於 GDP 的比率，4.6 萬億 元占不到 5%，不若 2008 年的 4 萬億元占當年 GDP 的 13%，產生的擴張效應勢必更小。（本文作者高長現為臺北企業經理協進會理事長、臺商張老師）
經濟下行壓力有增無減
不久前中國大陸官方公布今年1-2月經濟 運行概況指出，工業增加值同比成長 5.3%，較 去年 12 月下滑 0.4%；製造業投資成長 5.9%， 較去年全年大幅回落 3.6%，主要受到 PPI 和獲 利持續下滑、需求疲軟的影響。此外，受到房地 產相關消費的拖累，社會零售消費增速同比成長 8.2%，較前值下滑 0.8%；固定資產投資同比成 長 6.1%，較前值上升 0.2%。 今年1-2月進出口呈現疲軟之勢，進口同比- 4.6%，較去年 12 月回升 1.3 個百分點，與增加 自美國進口農產品有關；出口同比 - 4.6%，與去 年 12 月出口增速持平，主因為外需收縮。值得 一提的是，中國大陸對美國連續 3 個月的出口呈 現負成長，顯示中美貿易摩擦的影響已經顯現。 由於中國大陸 2 月製造業 PMI 出口新訂單指數僅 45.2%，連續 9 個月低於臨界點，創 10 年新低， 顯示出口形勢依然嚴峻。 2 月製造業 PMI 為 49.2%，較上月回落 0.3 個百分點，連續 3 個月低於榮枯線，創 2016 年 3 月以來新低。主要是生產、進口、出口新訂單、
從業人員等指數下滑。從生產端看，PMI 生產指 數49.5%，較上月回落1.4個百分點；在需求端， 內需表現優於外需，出口形勢嚴峻。新訂單指數 為 50.6%，較上月回升 1 個百分點，主要由於地 方專項債提前發行、貨幣寬鬆等逆週期調節逐漸 發揮作用，基建投資帶動。 李克強在3月全國人大、政協兩會上的政 府工作報告指出，今年中國大陸面臨諸多問題， 首先是外部輸入性風險上升，出口面臨的壓力 巨大。主要是因全球主要經濟體相繼走弱、經 濟成長動能不足。今年 1 月下旬，IMF 發布世界 經濟展望報告，三個月來第二度調降 2019 年和 2020 年的經濟增速預測；IMF 認為，貿易問題、 債務問題、英國脫歐案等都是全球經濟面臨的風 險因素。
內外部經濟環境風險多
其次是中美貿易戰的衝擊。中美貿易戰自去 年 7 月正式開打，今年的出口貿易和企業利潤減 損將更明顯，也就是說，關稅制裁和反制裁對中 共的真正打擊才剛要開始。中美貿易戰的長遠影 響，包括談判可能推遲政策對經濟衰退的反應， 因為官員都抱持觀望態度，在這個猶豫不決的期 間，就業市場疲弱和資產價格下跌的問題，可能 沒能在第一時間採取應對措施而變得棘手。 第三是面臨消費增速減緩、有效投資成長乏 力等新問題。中國大陸整體經濟自去年 9 月開始 明顯放緩，消費表現轉弱，無疑是其中最大的裂 口。尤其自 10 月起，連續兩個月消費稅收入較 上年同期分別下跌了 62% 和 71%；10 ～ 12 月 的增值稅收入亦出現負成長，這些現象顯示，中 國大陸經濟衰退的嚴重程度，可能超出政府承認 的。消費低迷不振，直接衝擊企業的營銷和獲利， 進一步影響投資意願，民間投資成長乏力其來有 自。 中國大陸決策層對於今年經濟預期並不樂觀，在這種情況下，加大政策寬鬆力度在所難免。 今年的宏觀政策基調，強調強化逆週期調節，穩 定總需求的財政與貨幣政策勢將傾向寬鬆；應對 中美貿易摩擦等複雜的國際問題則將溫和且更具 彈性。 「穩增長」是今年李克強施政的首要任務， 經濟成長的目標訂為 6% ～ 6.5%，各種跡象顯 示，今年將更加依賴財政政策來支持經濟成長。 財政赤字率訂在 2.8%，較去年預算高出 0.2 個 百分點；具體的措施主要包括減稅、降費、增加 地方專項債支持擴大基礎建設投資。 李克強在政府工作報告中宣布，今年減稅降 費的目標2萬億元，約占GDP的2%，較去年 預定的 1.3 萬億元目標增加許多，大大超出市場 的預期。減稅的重點在降低製造業和小微企業的 稅負，製造業增值稅率由現行 16% 降為 13%， 交通運輸、建築業等行業由10%降到9%；另外， 繼續推進個人所得稅提高起徵點和專項附加扣除 額度等。
財政貨幣政策將更寬鬆
降費方面，主要在降低企業社保繳費負擔， 下調城鎮職工基本養老保險單位繳費比例，從現 行的 18 ～ 20% 降到 16%；並持續階段性降低 失業和工傷保險費率政策；降低製造業用電成本， 一般工商業平均電價再降低 10%；對勞動密集 型企業提高補貼。 關於增加地方專項債，今年擬安排的地方政 府專項債券，將比上年度增加8,000億元人民 幣，達到 2.15 萬億元，連續 5 年擴大規模，主 要在為重點項目建設提供資金支持，同時協助地 方政府防範化解債務風險。擬增加的基礎設施投 資，主要包括鐵路投資 8,000 億元、公路水運投 資 1.8 萬億元等。 關於貨幣政策，不再提「保持中性」，提出 「穩健的貨幣政策保持鬆緊適度，強化逆週期調 節」；要求「M2 和社會融資規模增速要與 GDP 名義增速相匹配」，這些說法與過去的表述有所 不同。一般預料，今年貨幣政策的調整空間將有 所擴大；伴隨積極財政政策之運作，貨幣政策將 充分協調配合，整體上預料會比 2018 年寬鬆。 不過，政策寬鬆應不至於導向「大水漫灌」，儘管在政府工作報告中提到「降低實際利率水 準」和「適時運用存款準備金率、利率等數量和 價格手段引導金融機構擴大信貸投放」，預期今 年調降基準利率的可能性不高，而為減輕企業的 流動性短缺問題，銀行存款準備金率或有可能調 降 1 ～ 2 個百分點。 為解決銀行間市場流動性寬裕與民營和小 微企業融資難、融資貴的結構性問題，中國大陸 央行曾著手採用定向降準、定向中期借貸便利 (TMLF) 等措施，還透過其他政策工具特別支持 民營企業，包括支持民營企業債券融資、股權融 資、私募支持基金、提高授信業務考核權重和設 定「一二五」目標等；該趨勢在今年預料仍會得 到延續和強化。
逆週期政策效果難料
中國大陸正在使用幾乎所有可能的政策工 具，來對抗持續的經濟放緩。不過，這些擴張性 政策的刺激效果不可能立竿見影，悲觀論者甚至 認為，最後的效果可能會令人失望。舉例來說， 產能過剩是導致中國大陸工業部門表現疲軟的一 個主要原因，這是無法透過降低增值稅來解決 的。同樣的，增加基礎設施投資或許可增加就業 機會，有利於刺激經濟，但由於中國大陸面臨的 市場飽和與產能過剩等結構性問題仍然突出，4.6 萬億元投到製造業和基礎設施，猶如 2008 年那 一輪刺激政策的翻版，或將增添新的過剩產能， 進一步加劇供需失衡。尤其，過多的刺激措施追 求「穩增長」，也有可能讓中國大陸過去多年在 紓解結構性經濟問題上的努力前功盡棄。 其實，信貸擴張對產出的拉動作用已不比往 昔。IMF 的研究指出，2008 年間，創造人民幣 1 萬億元產出，需對應投入人民幣 1 萬億元信貸 資金；而目前要創造同樣規模的 GDP，則需要 投入人民幣 3.5 萬億元信貸資金。依此推估，今 年的減稅和擴大支出效果可能最多只能達到過去 的三分之一。換個角度說，目前中國大陸經濟量 體已經變得更大，相對於 GDP 的比率，4.6 萬億 元占不到 5%，不若 2008 年的 4 萬億元占當年 GDP 的 13%，產生的擴張效應勢必更小。（本文作者高長現為臺北企業經理協進會理事長、臺商張老師）
